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Thème 3 : La monnaie et le financement de l'économie

Formes et fonctions de la monnaie

 

Par rapport à des situations de troc, la monnaie présente des avantages certains. Le troc suppose une double-coïncidence des besoins entre les échangeurs et la fixation de prix relatifs pour estimer la valeur des biens échangés. 

La monnaie permet d'effacer ces difficultés car :

  • Elle est un intermédiaire des échanges : on peut échanger n'importe quel bien ou service (voire du travail) contre de la monnaie, qui est acceptée par tous.
  • Elle est un étalon de mesure (ou une unité de compte) qui permet d'évaluer la valeur de n'importe-quel bien ou service et d'exprimer un prix unique.
  • Enfin, la monnaie constitue une réserve de valeur : elle peut être conservée dans le temps et son utilisation peut être différée. Pour cela, il faut que sa valeur soit relativement stable dans le temps et qu'elle soit aisément stockable.

Ces trois fonctions ont été énoncées par Aristote.

 

Historiquement, les formes de la monnaie ont évolué.

  • On utilise d'abord la monnaie-marchandise. Certaines marchandises conservables et dont la valeur est reconnue par les agents économiques servent d'intermédiaire des échanges: sel, soie, coquillages, métaux précieux, fourrures, épices, etc... Ces marchandises ont pour la plupart une valeur intrinsèque (c'est-à-dire en elles-mêmes).
  • On passe ensuite à la monnaie métallique. Il s'agit de pièces ou de lingots de métaux précieux (or, argent, bronze). Ces pièces ont une valeur intrinsèque, elles valent leur poids en métal précieux. On ne les utilise plus aujourd'hui dans les échanges mais elles ont conservé une fonction de réserve de valeur. 
  • Progressivement, la monnaie fiduciaire se développe grâce aux banques. Elles émettent pour leurs déposants des bons échangeables dans leurs bureaux contre leur valeur en or. Le transport de richesses devient plus sûr, discret et pratique. Comme les agents économiques savent que ces billets sont échangeables contre de l'or, ils utilisent cette monnaie-papier dans leurs échanges. La monnaie fiduciaire 'a pas de valeur intrinsèque, sa valeur repose sur la confiance des acteurs économiques. On classe dans cette catégorie les billets et les pièces de monnaie qui ne sont pas constitués de métaux précieux (monnaie divisionnaire).
  • Plus récemment, avec le développement de l'activité des banques est apparue la monnaie scripturale. C'est une monnaie qui n'a pas d'existence concrète : elle n'existe que sous la forme d'écritures comptables sur les registres des banques. Elle constitue aujourd'hui la quasi-totalité de la monnaie en circulation dans les pays développés. Elle circule d'un compte bancaire à l'autre grâce à différents instruments de paiement (qui ne sont pas de la monnaie !)  : chèques, cartes bancaires, virements, prélèvements...

 

Evolution des formes de la monnaie dans les échanges en % :


 

 

La monnaie est l'actif le plus liquide qui soit : elle permet d'acquérir directement des biens ou services sans opérations particulières.  Les actions (titre de propriété) et les obligations (titre de créance) sont des actifs mais ne constituent pas de la monnaie et sont moins liquides: il faut d'abord les vendre (les échanger contre de la monnaie) pour pouvoir acquérir un autre bien ou service.

 

Le financement de l'économie

 

Toute activité économique suppose d'avoir des ressources au préalable :  avant même d'avoir produit et vendu quoi que ce soit, une entreprise doit investir des capitaux : bâtiments, machines... (ce qui en fait une activité risquée). De même lorsqu'elle souhaite se développer. 

 

Les modes de financement

 

Le financement est l'opération par laquelle les agents économiques se procurent les ressources nécessaire à la réalisation de leurs projets économiques.

On distingue ainsi les agents économiques en fonction de leur situation financière:

  • Les agents économiques en capacité de financement sont ceux qui peuvent financer leurs projets grâce à leur épargne. Cela suppose que leur Epargne soit supérieure à leurs Investissements (E>I). Ils peuvent alors s'autofinancer (on parle aussi de financement interne) sans faire appel à des capitaux extérieurs.
  • Les agents économiques en besoin de financement sont ceux dont l'Epargne est insuffisante pour financer leurs Investissements (E<I). Ils doivent trouver des capitaux avant de réaliser leurs projets. Ils font donc appel à un financement externe (auprès des agents qui sont en capacité de financement et disposent d'une épargne à faire fructifier).

Au niveau macro-économique, certains agents sont structurellement en besoin de financement (les APU et les sociétés non-financières), d'autres sont en capacité de financement (ménages et sociétés financières).

Il existe deux types de financement externe :

  • Le financement externe direct : les agents en besoin de financement collectent des capitaux directement auprès de ceux qui sont en capacité de financement. Pour les grandes entreprises, cela se passe sur les marchés financiers.                                                                                                                                                                                                                           Elles émettent des actions (titre de capital ou de propriété) et des obligations (titres de créance). Dans le premier cas, les agents en capacité de financement offrent une partie de leur épargne à l'entreprise contre une dividende éventuel (une partie des bénéfices de l'entreprise). Dans le deuxième cas, l'entreprise a une dette envers les possesseurs d'obligations et leur rendront le capital prêté plus des intérêts. On parle donc d'endettement sur les marchés financiers. C'est de cette manière que les Etats se financent si leurs dépenses sont supérieures à leurs recettes fiscales (on dit qu'ils sont en déficit budgétaire), ce qui est généralement le cas.

Les nouvelles actions et obligations sont émises sur ce qu'on appelle le marché primaire, c'est là que se fait le financement de l'économie. Les actions et obligations peuvent être revendues sur le marché secondaire qui assure la liquidité du marché primaire (on peut y échanger les titres contre de la monnaie). 

 

  • Le financement indirect (ou intermédié) suppose un intermédiaire entre les agents en besoin et en capacité de financement. Ce sont les banques qui jouent ce rôle d'intermédiaire en collectant l'épargne des uns et en accordant des crédits aux autres. Le crédit sera remboursé progressivement (le capital) et des intérêts s'y ajoutent.

Quelle évolution des modes de financement ?

 

Depuis les années 80, le financement des entreprises a évolué. La part du financement indirect diminue progressivement au profit du financement direct via émission d'actions sur les marchés financiers. On parle de désintermédiation du financement (bien que les banques achètent une bonne part des actions émises avec l'épargne qu'elles collectent).

 

Quels sont les avantages et les inconvénients des deux modes de financement externe ?

D'abord, les ménages et les petites et moyennes entreprises n'ont pas accès aux marchés financiers et ne peuvent compter que sur les banques. Même pour les grandes entreprises, le crédit ayant un coût et supposant un remboursement du capital, cela réduit les revenus futurs des emprunteurs. Du point de vue des épargnants, c'est avantageux: le risque est supporté par les banques qui sont spécialisées dans l'évaluation des risques. Elles opèrent une transformation des échéances en récoltant de petits  dépôts à court terme et accordant des crédits conséquents à long terme.

Le financement par actions peut être moins coûteux car l'entreprise ne remboursera pas le capital investi et détermine elle-même le niveau des dividendes à accorder en fonction de sa situation financière annuelle. Cependant, il est évident que les actionnaires souhaitent des dividendes et une entreprises dont la situation ou les perspectives sont mauvaises s'expose à des risques. Si les actionnaires vendent massivement leurs actions, leur cours (prix) baissera et il sera plus difficile à l'entreprise de continuer à se financer de cette manière. Si le cours baisse trop, la faillite est proche et le rachat par un concurrent facilité. C'est ce qui est arrivé à Nokia, racheté par Microsoft pour 7 milliards de dollars environ (l'action coûtait 15 dollars en  mars 2010 mais seulement 3,9 en aout 2013, juste avant son rachat). 

Les actionnaires ont d'ailleurs leur mot à dire sur la gestion de l'entreprise et sa rentabilité. S'ils sont intéressés par des dividendes élevés à court terme, ils vont réduire les capacités d'investissements de l'entreprise et la mettre en difficulté face à ses concurrents.

 

Le rôle et la nature du taux d'intérêt

Le taux d'intérêt (%) détermine le montant des intérêts (une somme) : c'est-à-dire le coût du crédit pour l'emprunteur et la rémunération du prêteur (créancier).

Les intérêts ont donc un double visage.

Un crédit a un coût pour l'emprunteur car il lui permet de bénéficier par anticipation de ses revenus futurs (il n' pas à attendre d'avoir épargné suffisamment pour profiter d'un bien ou service). Les intérêts représentent pour lui le prix de l'argent.

De l'autre côté, la rémunération du créancier se justifie pour d'autres raisons: l'abstinence (le prêteur renonce à utiliser ses capitaux pour d'autres usages pendant la durée du prêt) et le risque (il y a toujours une possibilité de n'être pas remboursé par l'emprunteur ou d'être remboursé avec une monnaie dévaluée en raison de l'inflation).

 

Par conséquent, le taux d'intérêt demandé par les banques (ou d'autres agents économiques) varie avec ces deux facteurs: plus le prêt est long et plus le risque de crédit est important (c'est le risque que l'emprunteur ne rembourse pas déterminé en fonction de son dossier: stabilité de l'emploi, revenus, apport personnel...), plus le taux d'intérêt sera élevé.

Les taux les plus bas sont donc accordés pour des crédits à court terme à des emprunteurs présentant de bonnes garanties de remboursement.

En théorie, une banque (ou un autre agent économique) ne prête pas au delà d'un certain niveau de risque.

 

 Pour les Etats qui financent majoritairement leurs déficits budgétaires sous forme d'obligations sur les marchés financiers, le principe est le même. Plus le risque de crédit est important (le risque qu'un Etat fasse "défaut" c'est-à-dire ne puisse pas rembourser ses dettes), plus les agents en capacité de financement vont demander un taux d'intérêt élevé. C'est le problème auquel sont confrontés certains pays européens dont les finances publiques sont mal en point: Grèce, Italie, Espagne, Portugal, Irlande. On parle de crise de la dette souveraine pour désigner l'envolée des taux d'intérêts sur les titres de dette de ces Etats.

L'évaluation du risque de défaut que représente un Etat se base sur son niveau de déficit et de dettes et sur celui de la richesse qu'il crée annuellement (qui détermine ses rentrées fiscales et donc ses capacités à rembourser). On calcule donc les ratios suivants : Déficit/PIB X 100 et Dette/PIB X 100. Plus ces ratios sont élevés, plus le taux d'intérêt sera important (ce qui rend sa dette encore plus lourde...).  

En soi, il n'y a pas de ratio au delà duquel un pays est techniquement en défaut de paiement. Les différences entre les Etats, dont la situation est également évaluée par des agences de notation (de AAA pour les pays très sûrs à C ou D pour les pays en défaut) permettent cependant d'établir un risque relatif et font varier les taux d'intérêts.

Lorsque les finances publiques de la France se dégradent ou si elle ne parvient pas à réduire son déficit aussi rapidement qu'annoncé, elle prend le risque d'une dégradation de sa note et d'une augmentation de ses taux d'intérêts.

 

La vidéo suivante présente ce mécanisme.

 

Il n'y a cependant pas d'automaticité du défaut de paiement et il faut garder en mémoire que les Etats ne sont pas des ménages ou des entreprises. La réduction des déficits est d'ailleurs économiquement et socialement coûteuse. Lorsqu'un Etat réduit ses investissements, ils prive des entreprises de revenus et détruit des emplois. Lorsqu'il réduit ses dépenses de fonctionnement, il réduit le nombre de fonctionnaires (moins d'emploi) et dégrade potentiellement la qualité du service public. S'il augmente trop les impôts, la situation des ménages (leur pouvoir d'achat) et des entreprises (leurs capacités d'investissement) se dégradent.

 

 La création monétaire

 

La présentation du rôle des banques que nous avons faite laisse penser qu'elles se contentent de prêter les fonds épargnés par les agents économiques en capacité de financement aux agents en besoin de financements. Les dépôts feraient les crédits.

Mais en réalité, lorsqu'une banque accorde un crédit à un agent économique, elle ne prend pas les fonds correspondants sur le compte de ses autres clients. Elle se contente d'une simple écriture comptable sur le compte de l'emprunteur : elle crée de la monnaie (scripturale) qui n'existait pas. Comme cette monnaie va servir à acquérir des biens ou services à d'autres agents économiques, elle va constituer pour eux un dépôt. On dit que les crédits font les dépôts. Cela permet aux banques de prêter bien plus que ce que ses clients ne déposent sur leurs comptes.

 

Si l'on met de côté la monnaie fiduciaire (une toute petite part de la monnaie en circulation) qui est créée par les Banques Centrales, la création monétaire est donc le fait des banques secondaires (ou banques commerciales) qui financent l'activité économique par création monétaire. Cette monnaie supplémentaire est détruite au moment du remboursement de la dette par l'emprunteur (la banque efface la ligne correspondante). 

 La masse monétaire, c'est-à-dire la quantité de monnaie en circulation dans l'économie, évolue donc en fonction du rythme d'accord de crédits par les Banques Secondaires et du rythme de remboursement par leurs clients.

 

La création monétaire est limitée par la compensation interbancaire

Les Banques Secondaires ne peuvent pourtant pas accorder autant de crédits qu'elles le souhaitent. La monnaie qu'elles ont créé au moment du crédit ne reste pas sur les comptes de leurs clients. Ceux-ci s'en servent pour acquérir des biens et services à d'autres agents économiques qui sont clients d'autres banques. A la fin de la journée, au moment de la compensation inter-bancaire, les banques doivent se transférer entre elles les sommes qui correspondent aux opérations économiques réalisées par leurs agents. Cette monnaie transite entre les comptes des Banques Secondaires à la Banque Centrale qui joue le rôle de Banque des Banques.

Idéalement, si une banque accorde autant de crédit que ce que ses clients perçoivent de clients d'autres banques, elle ne débourse rien à la fin de la journée. Mais si le montant des paiements réalisés par ses clients est supérieur au montant qu'ils perçoivent de clients d'autres banques, elle doit transférer de la monnaie aux autres banques. Une banque a donc intérêt à posséder le plus de clients possibles pour que les sommes qu'ils perçoivent chaque jour soient importantes. Si ce qu'elle doit dépasse ses réserves à la Banque Centrale, elle doit se refinancer en empruntant les sommes nécessaires directement à la Banque centrale ou sur le marché interbancaire, c'est-à-dire auprès des autres banques.

Cette opération a un coût qui dépend étroitement du taux d'intérêt directeur pratiqué par la Banque Centrale. Si ce taux est faible, l'opération est peu coûteuse pour les Banques secondaires qui se refinancent facilement et peuvent accorder de nombreux crédits à leurs clients. Si ce taux est élevé, le refinancement est coûteux et cela freine l'accord de crédits par les banques secondaires. En réalité, elles répercutent le taux d'intérêt directeur sur le taux d'intérêt proposé aux emprunteurs. S'il est élevé, il y aura moins d'emprunteurs (la demande de crédit sera plus faible).

Le taux d'intérêt directeur est donc un instrument privilégié pour encourager ou freiner l'évolution de la masse monétaire.

 

Cette vidéo (C’est pas sorcier) présente de manière simple un grand nombre d’informations que nous avons vu jusqu’ici.



Pourquoi et comment surveiller la création monétaire ?

Les Banques Centrales ont pour objectif prioritaire de surveiller le rythme de la création monétaire en raison des déséquilibres économiques qui peuvent découler du niveau de la masse monétaire.

Pour faire simple:

  • s'il y a trop de monnaie en circulation, cela a tendance à provoquer une augmentation des prix. La monnaie perd donc de la valeur ce qui réduit le pouvoir d'achat des ménages (et la valeur de l'épargne), la consommation et donc les résultats des entreprises et leur production. On parle d'inflation pour désigner la hausse générale, cumulative et durable du niveau général des prix dans une économie (mesuré en France par l'INSEE grâce à l'Indice des Prix à la Consommation). Une forte augmentation de la demande ou une hausse des prix des matières premières (choc pétrolier) a le même résultat.
  • s'il n'y a pas assez de monnaie en circulation, les prix baissent, ce qui impacte le résultat des entreprises. La demande se contracte car les agents économiques reportent leurs achats en attendant de nouvelles baisses de prix et la production chute. Pour vendre, les entreprises continuent à baisser les prix. On parle alors de déflation (baisse durable des prix et de la production) et il est difficile de sortir de ce cercle vicieux.   

 

Les Banques Centrales surveillent donc la création monétaire et agissent en fonction de leur cible d'inflation (un peu moins de 2% pour la Banque Centrale Européenne).

Comme nous l'avons déjà dit, une banque centrale peut utiliser son taux d'intérêt directeur pour influencer l'évolution de la masse monétaire.

Si le taux directeur baisse, les taux d'intérêts du marché interbancaire baisse, les BS peuvent alors se refinancer plus facilement et à moindre coût, elles proposent des taux plus bas pour les crédits aux particuliers, ceux-ci en demandent davantage et la masse monétaire augmente. On parle de politique monétaire expansionniste/expansive/laxiste ou accommodante.

Inversement, si le taux directeur augmente, les taux du marché interbancaire font de même, le refinancement coûte davantage aux BS qui répercutent ce taux sur ceux proposés aux particuliers, ceux-ci demandent moins de crédits et la masse monétaire diminue. On parle de politique monétaire restrictive. 

 

 Tout cela est résumé dans cette vidéo:

 

 

Les banques centrales peuvent également influencer la création monétaire en faisant varier le taux de réserves obligatoires qu'elles imposent aux banques: c'est-à-dire le pourcentage de tous les dépôts de leurs clients qu'elles doivent posséder en fonds propres et déposer sur le compte à la banque centrale. Ces réserves obligatoires sont également une sécurité dans le cas où de nombreux épargnants viendraient à réclamer leur épargne au même moment.

Les Banques Centrales face à la crise:

Face au problème du rationnement du crédit:

La crise des subprimes s'est traduite par des pertes de capitaux importante pour les banques. Les banques européennes sont très touchées. Les Etats sont généralement venus à leur secours pour éviter une faillite généralisée du secteur bancaire (prêts, nationalisations) mais les banques sachant leurs consoeurs en difficulté ne se font plus confiance et refusent de se prêter entre elles. Le refinancement étant difficile, les banques cessent d'accorder des crédits aux ménages et aux entreprises: on parle de rationnement ou de resserrement du crédit. Cela a des conséquences dévastatrices sur l'économie réelle, c'est-à-dire sur la production (sans financement, pas d'activité économique et surtout pas de croissance). 

Les banques centrales ont donc appliqué plus ou moins rapidement une politique monétaire expansive pour favoriser le crédit: taux directeurs bas voire très bas, rachat de titres de créances aux banques (+rachat de produits dérivés toxiques pour la Federal Reserve).

Cependant, rien n'oblige les Banques secondaires à prêter, ni les ménages et les entreprises (une fois la crise installée) à emprunter quand leur moral et leurs perspectives sont faibles. Les Banques Centrales peuvent inciter mais les incitations ont leurs limites. Aujourd'hui, le taux d'intérêt directeur de la BCE est proche de 0, il n'est guère possible d'aller plus loin.

 

Face à la crise des dettes souveraines:

Suite à l'effondrement des cours des produits dérivés et aux doutes qui planent sur celui des actions avec le début de la crise, les agents économiques en capacité de financement se reportent sur des placements sûrs: les dettes souveraines des Etats. Cependant, en raison de la crise économique et du sauvetage des banques, les finances publiques d'un grand nombre d'Etats européens se dégradent: les déficits augmentent. La situation fragile de la Grèce apparaît au grand jour (risque de défaut) et les taux d'intérêts sur les dettes souveraines augmentent pour couvrir le risque.

 

 

La Banque Centrale Européenne ne peut financer le déficit des Etats en leur achetant directement leurs titres de dettes (c'est interdit) mais va finalement s'engager ponctuellement à jouer un rôle de prêteur en dernier ressort. Elle s'engage alors à acheter les titres de dettes de certains Etats qui ne pourraient plus se financer autrement ou au delà d'un certain taux d'intérêt.  

Cela rassure les investisseurs (le risque de défaut est réduit) et a généralement pour effet de faire baisser les taux d'intérêts.

 

Le rôle de la BCE dans la crise a alimenté des débats sur sa rapidité de réaction (jugée souvent trop tardive) et ses missions. Certains plaident pour que la BCE ait explicitement pour objectif de soutenir la croissance (comme pour la Federal Reserve américaine) en plus de surveiller l'inflation. Elle pourrait également prêter aux Etats (monétisation de la dette) lorsque la situation est particulièrement difficile. 

C'est ce qui est expliqué dans cette dernière vidéo qui rappelle les pratiques des Etats lorsque les Banques Centrales n'étaient pas indépendantes.

 

Voilà, nous avons fait le tour.

 

Rappelez-vous que le blog ne se substitue pas au cours (plus complet et structuré) mais l'illustre et le résume.  



23/12/2014
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